加强投资者保护 进入改革深水区

　　9月9日至10日，证监会开了一个重要的会，叫“全面深化资本市场改革工作座谈会”，其中就提出加强投资者保护。推动建立具有中国特色的证券集体诉讼制度。探索建立行政罚没款优先用于投资者救济的制度机制。推动修改或制定虚假陈述和内幕交易、操纵市场相关民事赔偿司法解释。

　　目前，我国证券市场有1.5亿多投资者，95%以上为中小投资者。毋庸讳言，由于主观、客观等方面诸多因素，中小投资者成为权益受损的最主要群体。多年来，就如何做好投资者保护工作，市场具有共识，一是要依法严厉制裁违法违规行为，提高市场主体违法违规成本；二是要进一步畅通投资者民事维权渠道，降低投资者诉讼成本。

　　但是知易行难，近年开始破局。可以说，市场越发展,越要更加重视保护投资者合法权益。投资者保护工作，进入了改革深水区。

　　9月6日，第二届中小投资者服务论坛（简称投服论坛）在上海召开。论坛上，证监会副主席阎庆民表示，“鞋子合不合脚,自己穿了才知道”,“我们正是始终坚持从国情出发、从市场出发,才能在投资者保护制度建设、组织体系、行权保障、教育服务、维权救济、监管执法等方面取得成效。”阎庆民表示。

　　2019年，证监会成立了由证监会主席易会满任组长，证监会各相关业务部门为成员的投资者保护工作领导小组，从更高层面研究部署投保领域的重点工作和重大政策。重点就是以设立科创板并试点注册制为契机，以保护投资者权益为重点，在发行、承销、交易到退市各环节实施了一系列新制度，研究建立责令购回等帮助投资者在权益受损后得到及时救济的制度。这被视为具有中国特色的投资者保护制度的一部分。

　　在美国有集体诉讼制度。我国诉讼法没有规定集团诉讼。相关改革路径是探索示范判决。这是针对证券市场同类案件存在的多方起诉、重复审理等问题，建立“类似案件类似处理”的判决机制，在司法资源有限的条件下快速解决争议。8月7日,上海高院就方正科技虚假陈述案作出二审判决,维持上海金融法院一审示范判决。这是全国首例证券纠纷示范判决案件实践，标志着“示范判决+纠纷调解”这一具有中国特色的投资者维权机制落地实施。

　　中证中小投资者服务中心副总经理黄勇表示，投服中心积极推动建立符合我国国情的证券群体性诉讼体制机制，推动建立相关民事赔偿司法认定标准。将适时选取适当案件，探索证券公益诉讼，研究代位诉讼、集团诉讼，衔接诉讼代表人制度等，不断完善“支持诉讼或损失核定+示范判决+专业调解”的证券群体性纠纷解决机制。

　　加快证券领域立法

　　《证券法》作为我国证券市场的基本法，在中小投资者权益保护法律体系中居于核心地位。今年4月，全国人大常委会将《证券法（修订草案三次审议稿）》上网公布，向社会公开征求意见。修订草案三次审议稿单独设置了“投资者保护”这一章，这是此前没有过的，充分体现出最高立法机关对投资者合法权益保护的高度重视，也是对多年来市场呼声的直接回应。

　　在第二届投服论坛上，司法部副部长刘炤表示，司法部将继续积极配合全国人大常委会法工委等有关单位做好修订《证券法》的相关工作。

　　在科创板开板之前，《关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》颁布，这是最高人民法院历史上首次为资本市场基础性制度改革安排而专门制定的系统性、综合性司法文件。

　　最高人民法院还制定颁布了办理操纵证券、期货市场刑事案件和办理利用未公开信息交易刑事案件两个刑事解释，向一直被市场痛批的操纵市场、“老鼠仓”等严重违法行为“亮剑”。最高人民法院民二庭副庭长付金联表示，最高人民法院专门给证券市场制定的司法解释和司法政策数量近50部，这个数字超过了为银行和保险等其他金融市场制定数量的总和。

　　上海证券交易所副总经理阙波表示，目前，科创板已开市一个多月。在这项重大改革中，上交所借鉴以往创新业务适当性管理的有效经验，结合科创企业普遍具有商业模式新、技术迭代快、业绩波动和经营风险相对较大等特点，确定科创板适当性管理的条件和要求，并严格推进落实。全面规范证券公司把好投资者参与科创板的“入口关”，严防“垫资开权限”；压严压实证券公司适当性责任。督促证券公司切实做好并形成关于高龄投资者参与科创板交易，以及加强对投资者开通融资融券账户科创板权限的特别风险提示等适当性管理最佳实践。

　　加强投资者适当性管理

　　从国际上看，美国次贷危机的导火索就是证券经销商将大量结构复杂的金融衍生品销售给普通投资者，引发连锁反应；2002年香港“雷曼迷你债”事件就是银行将原应出售给机构投资者的高风险、结构性金融产品打包分拆，作为低风险产品出售给普通投资者，导致了投资者的巨大损失。由此可见，加强投资者适当性管理是防范金融风险的“先手棋”，是“治未病”。

　　我国资本市场从20世纪90年代发展至今，已经形成了由主板、中小板、创业板、科创板、新三板、区域性股权市场、中证报价系统及证券公司柜台市场共同组成的多层次资本市场体系。投资者规模越来越大，投资者结构趋于多样化，金融产品和服务越来越丰富，产品结构越来越复杂。不同层级的市场，不同类型的投资产品，风险等级不同，对投资者的风险承受能力要求不同。投资者适当性管理是资本市场的一项基础制度，是投资者进入资本市场的第一道防线，既是安全门，也是防火墙，是资本市场健康稳定发展的基础。

　　但是，投资者保护形势仍然严峻。比如，有的基金销售模式不能帮助投资者形成真正符合投资者利益的资产配置、长期投资；部分从业人员缺乏法律意识和合规意识，违背“受人之托、代人理财”的本质要求，面对投资者言行不一、弄虚作假、欺诈行骗，损害投资者权益；个别机构在贯彻投资者适当性管理办法的过程中，犯了形而上的教条主义错误，将“合规”视为最高标准，在防范金融风险方面的思想意识急待加强。此外，“刚性兑付”文化的影响仍然根深蒂固，广大大众投资者财富管理意识还处于起步阶段。中国证券投资基金业协会秘书长陈春艳表示，如何使投资者保护工作科学化、系统化，迎合当前投资者的实际需求，是相关协会的重大课题。

　　2016年12月，中国证监会发布了《证券期货投资者适当性管理办法》，标志着统一投资者适当性制度的建立。深圳证券交易所副总经理李鸣钟认为，当前《适当性管理办法》虽然弥补了经营机构违反适当性义务处罚措施的制度空白，但仅是通过行政手段强化经营机构守法意识，缺乏对投资者的民事救济。近期，最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议纪要（征求意见稿）》，明确卖方机构违反“适当性义务”造成投资者损失的，应承担赔偿责任。要进一步完善协商、调解、仲裁等非诉纠纷解决机制，以提高投资者适当性纠纷的解决效率。

　　上海金融法院于2018年正式成立，其目的之一就是推动完善符合我国国情的证券民事诉讼制度。建立起一套能够便利投资者诉讼、方便投资者维权的诉讼程序，是落实证券民事责任制度的关键。

　　付金联表示，要用足现有法律制度，强化违法违规市场主体的民事赔偿责任。在《关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》中明确提出，对于证券犯罪分子，要严格控制缓刑适用，依法加大罚金刑等经济制裁力度。根据我国现有法律制度，投资者因证券违法行为所遭受的损失，主要要靠提起民事诉讼获得赔偿。社会各界已形成共识，证券民事责任的追究是促使证券市场参与主体尽责归位的重要一环，也是法律能否“长出牙齿”的关键。

　　“我们还要求各级法院加大对证券行政处罚案件和民事赔偿案件的执行力度，发挥好司法强制执行的震慑效应。”付金联说。

　　中国证券投资者保护基金有限责任公司总经理、副董事长巩海滨表示，目前，违反投资者适当性管理的民事责任不明确。我国法律对违反投资者适当性义务需要承担何种民事责任缺乏明确规定。从司法审判来看，违反投资者适当性义务时，寻求民事责任保护的主要途径是主张侵权责任。然而，认定侵权责任中的“过错”和“因果关系”两个构成要件缺乏明确的法律依据。因此，关于违反投资者适当性管理的民事责任的认定标准，还需要司法机关通过一系列典型案例或者司法解释予以明确和统一。

　　同时，要适度提高对经营机构违反适当性义务的处罚金额，增加威慑性。“从“有法可依”、“依法监管”角度出发，提高投资者适当性制度的法律层级，在法律层面明确违反适当性义务的民事责任。”巩海滨说。

　　下一步加强投资者保护的“路线图”是什么？阎庆民表示有三步。一是进一步健全市场化的资本市场基础性制度，提升违法违规成本。同时以股票发行注册制改革为核心推动形成可复制、可推广的基础性法律制度。二是进一步构建符合我国实际的赔偿救济制度。健全多元化的纠纷解决机制,推广“示范判决+纠纷调解”机制实践,推动建立具有中国特色的集体诉讼制度,研究建立投资者赔偿基金。三是以突出重点、精准打击为执法原则,大力查处欺诈发行、操纵市场、内幕交易等严重影响市场稳定破坏市场秩序、侵犯投资者利益的违法违规行为,做好行政执法、刑事司法、民事赔偿的衔接配合。（经济日报-中国经济网记者 祝惠春）